树大招风？海航集团举债扩张 遭当头棒喝

　　2016年夏天，海航集团(HNA Group)首席执行长谭向东(Adam Tan)曾对一位顾问说，他觉得海航集团的扩张太快了。据一位知情人士透露，谭向东当时表示，经过一系列大手笔的并购交易，海航集团已经跻身全球顶级买家之列，现在需要消化这些新购买的资产。

　　但谭向东并未听从自己的建议，海航集团也为此付出代价。他不但没有缩减开支，反而加快了海航集团的并购，包括投资德意志银行(Deutsche Bank AG, DB)、希尔顿(Hilton)连锁酒店和前白宫通讯联络主管Anthony Scaramucci的对冲基金投资公司SkyBridge Capital。从2015年初到10月份，海航集团宣布了超过80笔交易，总金额达到400亿美元以上。

　　据熟悉海航集团的人士说，这家公司的快速崛起和雄心壮志已经引起了监管机构和华尔街的审视，其扩张步伐也受到阻碍。海航集团曾经想和沃伦．巴菲特(Warren Buffett)旗下的伯克希尔哈撒韦公司(Berkshire Hathaway Inc., BRKA)一较高下。

　　知情人士说，一些美国银行已经减少了与海航集团的往来，理由是后者所有权结构复杂。最近几周，海航集团的借款成本大幅上升。

　　据知情人士透露，现年50岁的谭向东正在全球各地奔走，劝说银行和企业继续与海航集团合作。在谭向东和海航集团发给《华尔街日报》(The Wall Street Journal)的一系列声明中，有一份指出海航集团曾在今年早些时候暗示，今年该集团的投资步伐可能会比2016年有所放缓，海航集团将继续采取谨慎姿态，积极确定、评估和寻求战略性收购。

　　海航集团以及类似的大型中国国有企业让全球金融界感到困惑。这些企业凭藉一连串的并购行动震惊了投资界。中国政府鼓励他们走出去，提升国际知名度，在这一背景下，去年中国企业宣布的海外并购交易总规模达到2,200亿美元。

　　但如今，这些企业背负了沉重的债务，外界担心，他们可能给中国经济带来系统性风险，并给跨境投资前景带来不确定性。一些在海外大举并购的中国企业因为债务问题而面临监管部门的审查，安邦保险集团股份有限公司(Anbang Insurance Group Co.)就是其中之一，安邦在全球展开了一系列激进的并购行动，最终却迫于中国监管部门的压力放缓了扩张步伐。安邦保险集团对此不予置评。

　　曾收购美国连锁影院AMC娱乐控股公司(AMC Entertainment Holding Inc., AMC)的万达集团(Dalian Wanda Group)也通过出售资产偿还债务，并且放弃了收购Dick Clark Productions Inc.的计划。万达集团不予置评。

　　据数据供应商Dealogic，截至10月份，2017年中国公司宣布的对美跨境交易金额同比下降约80%，至124亿美元。

　　令人担心的是，中国企业的收缩可能导致全球并购活动整体放缓并波及市场。纽约咨询公司荣鼎集团(Rhodium Group)全球贸易及投资负责人Thilo Hanemann说，如果一家大型中国公司面临破产，不仅会危及金融领域，还会让大家陷入尴尬境地，当然还有蔓延的风险，也就是说，一家在全球举借资金的中国公司一旦陷入财务困境，会引起全球性的连锁反应。

　　包括标准普尔(Standard & Poor's)在内的一些信用评级公司已经表达了对海航集团收购的企业可能受到海航影响的担忧，因为海航集团很可能会利用这些公司的现金流。

　　11月3日，中国监管机构再度收紧对外投资规定，对投资主体直接或间接通过其控制的境外企业开展敏感类项目实行核准管理。海航和其他大型中国企业集团经常通过这类境外实体开展交易。

　　所有权和公司架构的不清晰加剧了海航集团的不确定性。海航集团旗下的附属公司盘根错节，很难确定彼此的控制关系和出现问题时由谁来最终负责。

　　目前还没有明确迹象表明海航集团的业务陷入了危险境地。根据监管文件，截至6月30日，该公司拥有资产人民币1.21万亿元（约1,780亿美元），高于2016年底的人民币1.02万亿元。2017年上半年，该公司营收达到人民币2,720亿元，环比增长92%。

　　不过海航集团同期净利润下降近10%，至人民币8.125亿元，该公司还估计集团总负债超过1,000亿美元，并表示正在采取措施控制风险。

　　据一位知情人士说，由于最近银行不太愿意提供资金，海航集团现金面趋紧。该公司高管曾对公司内部和外部人士透露，在10月份中共十九大之前，海航集团对新的重大交易采取了观望态度，不过到目前为止该公司的交易速度尚未恢复。本月早些时候，海航集团的一家子公司不得不为期限不到一年的3亿美元债券支付8.875%的利率，而一家垃圾级中国房地产公司发行的类似债券利率仅为5.5%。

　　一些知情人士表示，由于暂时无交易可做，海航集团负责寻找交易机会的一些员工已经离职。一位知情人士称，最近几周谭向东向他人表示，他对SkyBridge的交易能否完成产生了新的怀疑。

　　收购热潮

　　海航集团曾在中国企业境外收购热潮中跑在前列，Dealogic数据显示，在中国企业2016年宣布的650亿美元的在美投资中，海航集团占四分之一强。海航集团在美国有4.5万名员工。

　　海航集团文件显示，该公司最初是一家区域性航空公司，由中国民用航空局前雇员陈峰和王健创立。文件显示，作为海航集团扩张大业主要架构者的谭向东于上世纪90年代初加盟，担任陈锋的助理。

　　谭向东拥有圣约翰大学(St. John's University)工商管理硕士学位，并获得了哈佛大学(Harvard)的高管培训证书，他说，他对美国的企业精神、强大的法律体系和对自由市场的倡导表示钦佩，还表示他们在海航集团也秉承这些核心价值观。

　　为了加速发展，海航集团收购了从法国到非洲的一系列航空公司的股份。海航集团购入了多个机场和酒店，并将触角伸向物流、运输、保险、期货经纪、云计算、大宗商品交易和石油存储等领域。

　　海航集团为了购买西雅图一些高尔夫球场花费了1.4亿美元，并向总部位于旧金山的RocketSpace Inc.投资3.36亿美元，后者曾孵化了优步(Uber Technologies Inc.)和Spotify AB。海航集团还为曼哈顿一栋联排别墅斥资近8,000万美元。

　　银行人士和分析人士说，这种策略蕴含风险，因为如果支持这些交易的资产的价值下降，那么依赖这些资产的投资和贷款就会面临危险。

　　与希望长线投资的传统企业相比，海航集团更依赖对冲基金和私募股权公司常用的那些复杂的融资策略。备案文件显示，在针对德意志银行的投资中，海航集团使用了超过28亿美元的贷款和一系列复杂的衍生交易。

　　备案文件显示，在希尔顿交易中，海航集团利用保证金贷款来获得30亿美元的交易资金；在保证金贷款中，借入资金的一方以持股做为保证金，有时候以目标公司的持股做为保证金。这种策略有风险，因为如果这些资产的价值下降，银行会强迫借款方迅速提供额外的保证金。

　　谭向东表示，海航集团的股权自最初的投资以来已大幅升值。

　　海航集团的其他投资成本高昂，包括去年年底以高出市场价88%的价格买入香港原启德机场的一幅地块，监管备案文件显示，本次买入地块的资金是通过银行贷款以及该公司其他部门没有利息的无抵押贷款获得的。

　　在海航集团斥资28亿美元收购Swissport International Ltd.后，这家苏黎士货物运输服务公司发现，由于海航集团一家子公司将Swissport股份用于贷款抵押，Swissport面临违反债务契约的风险。据了解情况的知情人士透露，在解决了这个问题后，海航集团正在对Swissport的选项进行评估。

　　海航集团高管为举债收购做了辩护，称海航集团试图做一个明智的投资者，正在采取措施限制风险。

　　股权结构问题

　　海航的股权结构也是一个谜团。据知情人士透露，一些银行已经要求澄清海航集团的股权结构，而在6月份中国政府宣布将审查开展大型并购交易的大型企业的财务状况后，这些银行变得更加不安。

　　流亡海外的中国大陆房地产富商郭文贵公开表示，海航集团的股东可能包括与中共领导人有关联的个人，可能涉及腐败和关系网。海航集团否认郭文贵的说法，并向纽约州法院起诉郭文贵，称郭文贵多次发布不实和诽谤性的言论。郭文贵回应说，欢迎海航对他提起诉讼。

　　海航集团在7月份披露了更多股权结构的细节，首次公开了最终受益所有人名单，其中包括一家纽约基金会，这家基金会持有海航集团近30%的股权，是海航集团最大股东。谭向东持有海航集团2.95%的股权。

　　这份名单并未解释海航集团在全球大肆收购资产时的股东是谁，当时海航集团股份的估值是多少，以及这些股份如何在海航集团股东间进行了转让。这家成立不到一年的纽约基金会所扮演的角色也是疑问重重。

　　海航集团表示，由于他们的全球扩张步伐迅猛，外界对其股权结构以及公司结构越来越感兴趣，海航集团将继续提高这些方面的透明度。

　　据知情人士透露，由于对海航集团的股权结构存在顾虑，高盛集团(Goldman Sachs Group Inc., GS)暂停了海航集团一家子公司的首次公开募股(IPO)工作；出于相同的担忧，美国银行(Bank of America Corp., BAC)选择退出。其中一名知情人士称，这项IPO计划已被搁置。

　　海航集团对全球银行纷纷停止与其合作的报道表示强烈质疑。据知情人士说，谭向东就如何应对这种压力向西方高管咨询。一位知情人士称，谭向东7月份与摩根大通(J.P. Morgan Chase & Co.)全球银行业务部门主管Carlos Hernandez会谈，Hernandez告诉他，现在海航集团就好像参加美国职业橄榄球大联盟(NFL)一样，应该做好准备，接受更多关注的目光。

　　据知情人士说，海航集团一直与摩根大通和高盛等银行会商，回答有关自己所有权的问题。其中一位知情人士称，迄今为止收到的答复不能让人满意。另一位知情人士称，海航集团一直在出具材料，但并非所有问题都得到了答复。

位于北京的海航集团大楼。 

　　投资者、分析师和信用评级机构最担心的一个问题是，在借款成本攀升的情况下，海航集团能否维系自己庞大帝国的完整。海航集团8月份公布的半年报显示，其融资成本因借款急剧攀升而增加了一倍以上。

　　据知情人士称，在持续竞购香港上市的资产管理公司惠理集团有限公司(Value Partners Group Ltd., 0806.HK)的过程中，海航集团曾于4月份尝试用8%-9%的利率为这桩交易融资。不过这位知情人士表示，当时潜在贷款方认为，考虑到海航集团债务水平不断攀升，利率应接近15%。根据监管文件，这桩交易尚未完成。

　　海航集团对其所说的“市场传言和揣测”不予置评。

　　本月，海航集团旗下一家子公司在监管文件中称，将出售并回购400万股NH Hotel Group SA股份（一种短期借贷形式），为海航集团全球业务提供流动性。

　　海航集团还转向成本更高的私人融资机构，比如对冲基金。监管文件显示，过去一年，海航集团通过私下向特定投资者发售股份而不是在交易所公开发售股票募集了至少人民币300亿元（合55亿美元），用来偿还债务和充实资本。

　　海航集团高管一直和国际名流保持密切往来，比如法国前总统萨科齐(Nicolas Sarkozy)。谭向东还在今年夏天和美国副总统彭斯(Mike Pence)合影。

　　海航集团在6月份发布了一系列名为《Adam说海航》(Said by Adam Tan)的视频，这位CEO在视频中宣传了海航集团的慈善事业，并称海航集团的目标是跻身全球十大企业。

　　谭向东在其中一段视频中说：我们够聪明，讲纪律，这是我们的方式。