中国股市疯涨 继续滑向“明斯基时刻”

短线思维主导的股市很容易导致一个结果：就是零和博弈。相当于股民a赚的钱就来自股民b亏钱，大家相互接盘。这样以来，A股其实就失去了作为股市的本质——融资，然后扩大生产。既然A股的本质都不是融资，那么，这种零和游戏对整个社会而言，基本只有副作用——只有资产交易，而没有生产。 

但退一步讲，就算“融资”这个基本功能在A股基本丧失了，那如果学习美股，让机构在股市中的占比增加，也能够给A股注入一些基础和信心。可是，如今的现实正好相反。 

自去年8月以来，近一年大陆IPO募资金额年减79.69%；481家企业撤件终止IPO，目前排队在审的IPO企业为329家，年减57.82%。主要原因，就是因为IPO新政。什么新政？2023年8月27日，中国证监会推出“827新政”，宣布“阶段性收紧IPO节奏”、“关注融资必要性和发行时机”，多管齐下加强资本市场监管。

于是，数百家上市公司的再融资难上难。私募股权，VC基金市场也陷入寒冬。同时，已经上市的大小非流通股的退出也受到限制。两种困局形成了一个A股围城：城外的进不去，城里的出不来。股市的资本流动性功能大受损害。

那么，这次国家直接下场推高股市的本质就显而易见了：既美元恢覆股市的流通性，也没有解禁IPO，只是通过释放楼市政策和小规模撒币，根本没有满足股市健康运行的真正需求。 

或许，除了2008年温家宝的4万亿，大家还会想到1993年朱镕基的铁腕治通胀。1993年，中国经济冲向新一轮高峰，全国基建投资猛升，货币投放增发同比高达34%，同时社会总需求强力扩张，拉动了通货膨胀。于是朱镕基命令属下的行长们，在40天内收回计划外的全部贷款和拆借资金，效果和后果都立竿见影。 

但不管怎么说，他治理的是通胀。而这次的中国政府，面对的是通缩。 

通胀本质上是货币现象和金融效应，那么用货币政策就可以有效处理，长痛或短痛而已。但通缩就难很多了，因为通缩的本质，不是掌权者设置了什么障碍不让大众消费，而是大众没有消费意愿和对未来的积极预期，任何政策都无法让焦虑的大众凭空产生信心。

而且，比起今天，1993年和2008年的中国还有个很大的不同，就是当时的中国还需要基建，还有很大的空间可以消化庞大的产能，所以4万亿下去就能溅起水花，尽管后来也留下无数祸害，包括普遍性的产能过剩、库存过大、杠杆过大，但是投资空间不足。而引起这三高的罪魁祸首，当然就是房地产泡沫和土地财政。但是以“房住不炒”为主的暴力去杠杆，不仅去掉了最大的经济动力，还引发两个巨大的后果：一是股价下跌造成的居民财富损失。二是这一轮目的为去杠杆的政策，最终却引发地方政府新一轮的高杠杆。因为地方政府过去以抵押土地借来的钱，不是用于地方生产性的支出，而是再次用于房地产和基建的重复投资。比如投资建高铁，建商场，目的就是为了拉动房地产的价格。而这些高铁站、商场大部分本来就是亏本运营的。那么房地产价格一崩盘，这些建设也就价格缩水，地方政府要再次抵押，那么相应就会付出更多，杠杆率一定会比过去还要高得多。

这时候，就会迎来明斯基时刻（Minsky Moment）。所谓明斯基时刻，是指美国经济学家海曼·明斯基（Hyman Minsky）所描述的资产价格崩溃的时刻。简单来说，就是：好日子的时候，投资者敢于冒险；好日子越久，投资者冒险越多，最终导致债务不断增加、杠杆比率不断上升。一步一步地，投资者会到达一个临界点上，其资产所产生的现金不再足以偿付他们的债务，而放贷者也急于收回其贷款。这时，投资者就会从内部爆发金融危机，接著陷入漫长的去杠杆化周期的泥潭。最终导致该货币崩盘，债务违约，引发金融海啸。 

著名的案例就是1998年俄罗斯金融危机：这次危机主要来自于长期的债务危机，俄罗斯从1991年起到1998年共吸入外资237.5亿美元，但是这些外资只有30%左右用于直接投资——即生产性投资，剩下的70%左右是短期资本投资，对实质经济没什么助益。直到1998年8月17日，俄罗斯政府将卢布贬值，对国内发行的国债和外国债权人都造成违约。危机之后，一个叫普京的前克格勃（KGB）官员成为俄罗斯最高领导人，后来的事情大家都知道了。

现在的中国和当时的俄罗斯非常接近。

那么，应该怎么办呢？

或许有一个案例可以参考，那就是诺贝尔和平奖获得者穆罕默德·尤努斯的小额贷款。尤努斯是孟加拉国经济学家，孟加拉乡村银行的创始人。他有一项非常成功的政策，那就是他1976年开发的“吉大港大学乡村开发计划”，主要面向无力提供抵押物的贫民贷款。 

贷款者利用尤努斯提供的贷款购买工具、设备开办自己的实业，不仅可以避免中间商的盘剥，而且可以改善生活。到2006年，孟加拉乡村银行已经拥有 650万客户，其中96%是妇女。为什么都是妇女在贷款呢？因为贫民妇女虽然表面上没有实物抵押品，但是实际上赌的是她们孩子的未来，因此她们不会违约。这个贷款为什么没有发生高杠杆之类的危机呢？因为这个贷款是为生产服务的，不是为消费和投资服务的。金融只有服务于创造真实财富的机构和个体，才会将流动性的价值最大化。只有资产交易的金融行为是解决不了债务问题的。 

而反观这一次中国政府刺激股市和楼市的做法，显然背离了金融交易的本质，在继续加大杠杆和风险的路上加速狂奔。如果没有踩刹车，最终，只能继续滑向明斯基时刻。