谁都救不了恒大，许家印的命运已被锁定

　　目前来看，卖惨救不了恒大。

　　12 月 3 日晚，恒大（03333.HK）在港交所发布公告称，12 月 3 日，该公司收到要求其履行一项金额为 2.6 亿美元担保义务的通知，" 在本集团未能履行担保或其他财务责任的情况下，可能导致债权人要求债务加速到期 "。

　　恒大还表示，鉴于目前的流动性情况，不确定是否拥有充足资金继续履行财务责任，并表示 " 将积极与境外债权人沟通，为所有利益相关方制定可行的境外重组方案 "。

　　这将是恒大首笔海外债务违约。自 10 月以来，恒大都在最后一刻支付了几笔境外美元债利息，避免了在境外美元债市场公开违约，也避免了引发境内外债券交叉违约现象。据悉，此前许家印通过变卖个人资产或质押股权等方式获取的 70 亿资金，来给恒大输血续命，据悉这段时间许家印急得瘦了 16 斤。

　　公告发布后，广东省人民政府在 12 月 3 日晚迅速约谈了许家印，中国人民银行、证监会、银保监会、住房和城乡建设部四部门当晚也就恒大问题答记者问。这一系列动作高效、罕见。

恒大风险由不确定变成了确定

　　先来看广东省人民政府的公告，充分显示了字少事大："12 月 3 日，中国恒大集团（上市代码：HK03333）在香港联交所发布了无法履行担保责任的公告，广东省人民政府对此高度关注，当晚立即约谈了中国恒大集团实控人许家印先生。应恒大地产集团有限公司请求，为有效化解风险，保护各方利益，维护社会稳定，广东省人民政府同意向恒大地产集团有限公司派出工作组，督促推进企业风险处置工作，督促切实加强内控管理，维护正常经营。"

　　" 广东省人民政府同意向恒大地产集团有限公司派出工作组，督促推进企业风险处置工作，督促切实加强内控管理，维护正常经营 "，这段话意味着，恒大问题的风险已经由不确定变为确定。这对稳定整个房地产市场的预期是重大利好。

　　根据凤凰网房产的报道，有知情人士透露，事实上恒大各地公司已经由当地政府牵头成立了 " 专班工作组 " 监管资金和付款，此前仅有恒大总部一直没有工作组的进驻。应上级部门要求，部分地区要求恒大地方公司的法人、董监高及财务负责人必须在岗，不得无故离职。

　　此前，广东省人民政府怀疑恒大已经资不抵债，并指派中金再次梳理恒大的资产负债情况。显然，恒大在政府这里已经信用破产。

　　再看四部门对于恒大问题的看法和回应。

　　中国人民银行有关负责人表示，恒大集团出现风险主要源于自身经营不善、盲目扩张。并强调，短期个别房企出现风险，不会影响中长期市场的正常融资功能。

　　对于应恒大地产集团有限公司请求、广东省人民政府同意向恒大地产集团有限公司派出工作组，中国人民银行表示，这是推进企业风险处置工作、督促切实加强内控管理、维护正常经营的有力举措，人民银行对此表示支持。" 我们将继续配合广东省政府、相关部门和地方政府，做好风险化解工作，维护房地产市场的平稳健康发展，维护住房消费者合法权益。"

　　中国证监会相关负责人也说了同样的话：" 恒大集团经营管理不善、盲目多元化扩张，最终导致风险爆发，属于个案风险。" 他还说，" 恒大集团风险事件对资本市场稳定运行的外溢影响可控。"

　　当前，中国房地产行业总体保持健康发展，大多数房地产企业坚守主业、经营稳健。下一步，证监会将继续保持市场融资功能的有效发挥，支持房地产企业合理正常融资，促进资本市场和房地产市场平稳健康发展。

　　中国银保监会新闻发言人也强调恒大问题是市场经济中的个案现象，" 恒大集团全部债务中金融债务占比约三分之一，结构比较分散，其金融投资数额很小。" 这与 10 月 20 日，中国人民银行行长易纲在 2021 年 G30 国际银行业研讨会上的口径一致：" 恒大负债约 3000 亿美元，其中有三分之一是金融负债，债权人分散，还有抵押物，总体上恒大事件对金融行业的外溢性可控。"

　　银保监会还说，据了解，广东省等地方政府和部门正在依法依规指导督促恒大集团及其所属企业稳妥有序化解风险，积极推动项目复工复产建成交楼，银行、保险等金融机构也正在积极参与相关工作。

　　住房和城乡建设部相关人士的回答则简单明了：广东省人民政府向恒大派出工作组，有利于恒大风险化解，有利于恒大保交楼，有利于保护购房者合法权益。

房地产行业迎来久违的利好消息

　　摩根士丹利在 11 月中旬出炉的 2022 年度展望报告中表示，2021 年快速去杠杆的阶段会接近尾声，政策接近拐点，明年的财政政策、货币政策，总体的宏观政策更为宽松、积极。

　　果然，在这个地产行业严冬里，各部门在 3 日晚在回应恒大问题时，释放了不少利好消息。甚至可以说是久违了。

　　中国人民银行相关负责人在 3 日晚接受答记者问时亦释放利好消息，称近期境内房地产销售、购地、融资等行为已逐步回归常态，一些中资房企开始回购境外债券，部分投资人也开始买入中资房企美元债券。

　　证监会相关负责人亦表示，下一步，证监会将继续保持市场融资功能的有效发挥，支持房地产企业合理正常融资，促进资本市场和房地产市场平稳健康发展。此外，证监会有关部门负责人还表示，将支持优质房地产企业发行债券，资金用于出险企业项目的兼并收购。

　　" 监管部门始终注重交易所债券市场融资功能的有效发挥，支持民营企业，尤其是近期受个别风险事件影响的民营房地产企业合理正常滚动融资，保持债券融资渠道畅通。" 据证监会有关部门负责人介绍，" 近期，龙光控股、龙湖拓展、新希望地产等民营房地产企业已启动公司债券和资产证券化发行工作。"

　　中国银保监会新闻发言人也表示，中国银保监会将认真贯彻国家有关政策，在落实房地产金融审慎管理的前提下，指导银行保险机构做好对房地产和建筑业的金融服务。现阶段，要根据各地不同情况，重点满足首套房、改善性住房按揭需求，合理发放房地产开发贷款、并购贷款，加大保障性租赁住房支持力度，促进房地产行业和市场平稳健康发展。

　　这与此前一些业内分析人士的判断基本吻合：房地产行业紧绷期已经消逝，市场有必要纠正过紧的房地产信贷政策，料房地产信贷政策会边际调整放松；另一方面，违法违规的领域依然要严管，尤其是要防范个别房企经营风险蔓延到同行和金融企业。

　　摩根士丹利中国首席经济学家邢自强在 11 月 23 日跟媒体的交流沟通中就判断：" 接下来政策可能会积极地调整，跟时间赛跑，主动去防范这种传导效应。这里面，我们认为可以采用的政策，除了已经进行的按揭额度的适度放开，对开发贷款的展批、防止挤兑，保证开发企业的再融资，允许他们在国内发债，对地方网签的进程加速，采取一些措施提振境内债券市场的活跃度和信息。还有就是，最近被诟病比较多的是关于预售资金监管程度可能也超越了一般的需要，可能部分造成了负反馈循环挤兑的风险，这块也会及时采取一些措施。"

　　他认为，近期中资美元债的房地产债券市场，中国民营房地产企业的高收益债的违约概率预计高达 40% 多，金融监管层显然要去应对。

　　除了相关部门释放的利好消息，市场也给出了答案。据财联社 12 月 5 日从金融管理部门和多家银行获悉，11 月房地产贷款投放在 10 月大幅回升基础上，继续保持环比、同比双升态势，初步预计同比多增约 2000 亿元。另据 Wind 统计，11 月房地产企业境内债券发行金额 471 亿元，环比增长 84％。随着恒大事件短期冲击的逐步明朗化，行业预期将进一步改善，金融机构对房地产企业的融资行为已恢复至正常状态。

　　邢自强判断，中国房地产市场不会出现硬着陆：" 毕竟房地产直接占到中国 GDP 接近 15% 左右，这个过程中如果出现了房地产的一些流动性危机，债务违约潮的传导，产生对开发商的挤兑，可能对经济的下行影响是比较大的。我们看到政府部门、金融监管层已经开始应对。"

　　他认为，在这个过程中，部分地方政府和机构的一刀切，迭加媒体的广泛报道，造成了市场的恐慌心理，从而进入了一个恶性循环。

　　" 毕竟对房地产的调控，不管是三道红线，还是限制开发商的杠杆，再到集中度的考核，再到对地方政府的卖地、卖房的预售款的监管等等，本意上这是想建立一些长效机制，但是从去年底以来，部分举措迭加在一起，被一些机构和地方一刀切的执行，缺乏过渡，它偏离了渐进式改革的初衷。" 邢自强说，随着个别开发商的流动性问题被广泛报道之后，部分产生了挤兑心理，银行进一步惜贷，市场信心趋冷，所以现在房地产确实预期变得比较冷了。

　　事实也佐证了他的判断。自恒大危机发生以来，北京、天津、重庆、青岛等多城强化预售资金监管，其中，石家庄的监管资金比例最高调整为监管资金总额的 120%。这些毫无疑问加剧了房地产企业的流动性风险。

　　克而瑞研究中心在 12 月 4 日的分析文章中也强调，恒大事件并非孤例，房企资金链紧绷乃是普遍现象，2021 年以来房企债务违约事件频繁爆发，更有业内专家预测 70%、80% 的百强房企会躺下。

　　邢自强分析认为，接下来这些监管框架在经过这一年大踏步推进之后，有望进入一个更为渐进、更为协调的新阶段。" 明年主要就是这些比较透明的机制的落地实施，而不是再采取新的比较大幅度的监管变化了。"

　　植信投资首席经济学家兼研究院院长连平此前在接受第一财经采访时表示，金融机构对房地产市场未来的趋势有误判，一些金融机构认为未来房地产市场可能会出现问题，因此所推行的风险偏好过于谨慎，风险偏好过低。

　　目前来看，有关部门正在重新微调相关政策的执行落地问题，避免矫枉过正，给市场树立正确的预期，让政策回归本源。

　　不过，克而瑞研究中心认为：" 企业切忌抱有侥幸心理，去杠杆仍是行业主旋律，房企融资的‘三道红线’、房贷管理的‘两道红线’还将继续落实下去，高负债、高杠杆经营房企终将被市场所淘汰，强化风控、稳健经营才是企业的根本出路。"

　　那么，迎接恒大的是什么命运？

　　克而瑞研究中心判断，涉房融资或将解冻，但银行业金融机构基于放贷的风险偏好考量，信贷政策松绑主要利好国企、央企及优质民企，那些 " 问题房企 " 融资环境较难实质性改善，资金周转压力或将不断加剧。

　　" 问题房企 " 里显然最瞩目的是恒大。

　　至今，在上述各监管部门的表态中，一直将恒大与整个房地产市场进行防火隔离，一直强调恒大是个案。

　　其实如果你长期持续关注恒大问题，就会发现，前文各部门的回应基本和此前相关领导的表述没有任何区别—— " 自身经营不善、盲目扩张 "，" 是个案 "，" 对资本市场稳定运行的外溢影响可控 " 等。

　　10 月 20 日，在 2021 金融街论坛年会在京开幕上，中共中央政治局委员、国务院副总理刘鹤在书面致辞中就说过：" 目前房地产市场出现了个别问题，但风险总体可控，合理的资金需求正在得到满足，房地产市场健康发展的整体态势不会改变。"

　　同日下午，中国人民银行行长易纲在 2021 年 G30 国际银行业研讨会的发言及问答时强调：" 总体而言，恒大风险是个案风险。" 他表示，一是要避免恒大的风险传染至其他房地产企业；二是要避免风险传导至金融部门。

　　既然是个案，就要区别对待。对恒大，有关部门显然是抱着猛药去疴的决心。

　　恒大的病根子就在自身经营不善、盲目扩张，尤其后者。

　　在 2016 年国家明确了 " 房住不炒 " 的政策转向，并在此后的重大经济工作会议上三令五申后，许家印在这一年却开始了 " 蒙眼狂奔 " ——像极了 " 下周回国 " 的贾跃亭。

　　从 2016 年开始，恒大开始疯狂拿地，甚至是加杠杆（负债）拿地，根据 2021 年 1 月微信公众号 " 征探财经 " 的统计，恒大拿地从 2016 年进入了疯狂阶段：

　　尤其，2017 年许家印以 2900 亿元的身价首次登顶中国首富，他在恒大集团 2017 年工作会议上说：" 我们成为世界最大的房地产企业，并跻身世界 500 强。"

　　或许，正是这次成为中国首富，让许家印膨胀到了极点，也失去了对市场的判断力。许家印真正验证了那句话：上帝要你灭亡，必先让你疯狂。

　　2019 年 7 月 22 日发布的财富世界 500 强榜单中，中国恒大以 704.8 亿美元的营业收入跃升至第 138 位，较前一年大幅提升了 92 位，在中国 500 强榜单中排名 16 位。这愈发让许家印在让恒大 " 大大大 " 的路上不能自拔。

　　但问题是，2019 年是中国房地产企业自我主动调整的最后窗口期，恒大净负债率非降反增 7.4%，在所有房企中负债规模第一。这一年底，就连跟许家印一样狂妄的孙宏斌都嗅到了风险，他建议房地产商 " 放弃幻想 "，他当时给了三个判断，如今来看，基本都应验了：不让经济过度依赖房地产或成为 " 国策 "；这轮调控会持续很长时间；今后想增加负债是几乎不可能的。

　　直到 2020 年 3 月举办的业绩发布会上，许家印才姗姗来迟地表示：" 恒大从 2020 年开始转变发展方式，全面实施‘高增长、控规模、降负债’的发展战略，要用最大的决心、最大的力度，一定要把负债降下来。"

　　但，晚了。

　　等待恒大的最大的可能是债务重组。

　　" 房地产是高周转行业，没有流动性，就相当拔了氧气管。" 早在 9 月 14 日，长期关注房地产市场的智本社社长清和就对虎嗅表示，" 恒大已经进入了债务螺旋，也就是通缩 - 债务螺旋。三道红线出台，流动性被限制后，上半年持续出售资产，引发连锁反应，资产价格崩盘，负债率越去越高。如果还不注入流动性，重组应该是大概率事件。"

　　大机构接盘，然后债务重组，许家印或许也将失去对恒大的控制权。