烧光155亿，超级独角兽要破产了

 

　　美国光伏产业的破产潮继续升级。

　　近日，美国最大的太阳能开发公司之一Pine Gate也正式申请破产。

　　Pine Gate曾是美国光伏行业最耀眼的明星企业。过去的三年内，它吸引了包括黑石、凯雷、博枫资本、Generate Capital在内的全球顶级机构投资者的数十亿美元注资。

　　因此，它的破产对美国太阳能产业的打击格外巨大，一些评论称它是美国“绿色能源泡沫的最后一滴眼泪”，甚至有人认为这标志着美国的可再生能源行业已经消亡。

　　回望2022年，ESG热情正处高潮，同时利率几乎降到零水平，一场轰轰烈烈的太阳能热席卷全球，没想到三年后会是一地狼藉。如今，更是连Pine Gate这样的头号玩家都走到了破产这一步。

　　全美最大太阳能项目的开发商

　　Pine Gate成立于2016年，其创始团队在太阳能开发行业有丰富经验，联合创始人、CEO本·卡特是美国太阳能行业协会（SEIA）的董事。

　　创业的头几年，Pine Gate是一家“垂直一体化”太阳能开发商。所谓垂直一体化，是指一家公司搞定“开发、融资、建设和运营”的全流程。

　　2021年，Pine Gate进行了一次关键的重组，剥离了重资产的建设部门。Pine Gate成立了一家子公司Blue Ridge Power，专门负责工程施工。至于Pine Gate自身，则转型为一家轻资产的“融资和开发公司” 。

　　这次业务重组极大增强了Pine Gate对资本的吸引力。再加上2022年美国通过了《通胀削减法案》，大规模补贴太阳能行业，绿色能源泡沫兴起。于是，Pine Gate开始在融资上狂飙突进。

　　2022年6月，Pine Gate完成了第一轮融资，由专业的基础设施投资机构Generate Capital独家投资。该轮融资总规模5亿美元，包括在公司层面2亿美元的股权融资，以及3亿美元的项目融资。

　　接下来，Pine Gate的融资一发不可收拾，全球最顶级的机构投资者纷纷入局:

　　2023年底，凯雷的私募信贷部门向Pine Gate投资了1.5亿美元；

　　2024年4月，Pine Gate完成6.5亿美元的E轮融资，Generate Capital再次领投，加拿大(安大略养老基金（HOOPP）、澳大利亚养老基金（HESTA）跟投；

　　2024年10月，黑石向Pine Gate投资2.88亿美元，形式是优先股；

　　2024年11月，Pine Gate以税收抵免额度转让的形式，从日本(三井住友银行、西班牙国际银行等金融机构获得2.9亿美元的债务融资；

　　2025年3月，博枫资本向Pine Gate提供了3亿美元的贷款；

　　2022年-2025年的三年之内，Pine Gate公开可查的融资总金额就超过21.8亿美元（约合155亿人民币）。根据Mercom的《2024太阳能行业融资并购报告》，Pine Gate是2024年获风险投资最高的太阳能公司。

　　另外，Pine Gate在项目层面进行了规模更大的融资。根据Pine Gate发布的新闻稿，截至2025年8月，其项目融资和资本投资总额达100亿美元（约合710亿元人民币）。

　　在巨额资金加持下，Pine Gate迅速崛起为美国太阳能开发行业的领导者。在申请破产前，Pine Gate运营着超过2GW的太阳能项目，开发中的项目则超过30GW，遍及美国30多个州，员工总数超过1000人。

　　2024年12月，Pine Gate在美国俄勒冈州开发的Sunstone Solar项目获批，这是全美最大的太阳能项目。

　　今年8月份，距离申请破产不足三个月的时候，Pine Gate Renewables还宣布与Meta达成协议，为后者开发一个210MW的太阳能项目，投资规模7.5亿美元。

　　黑天鹅一来，价值一夜归零

　　然而，这个价值百亿美元的太阳能商业帝国实则非常脆弱。仅仅是一个黑天鹅事件，就让Pine Gate从资本的香饽饽，变得无人问津。

　　今年7月份，美国通过了OBBBA法案，也就是俗称的“大美丽”法案，其中有两条政策都直击Pine Gate的要害：一是大幅削减对太阳能行业的补贴，二是大幅增加对光伏产品的关税。

　　于是，Pine Gate的商业模式在一夜之间就几乎宣告失效。

　　超过30GW的项目储备库，是Pine Gate公司估值的核心。而在补贴收紧之后，这些项目的大部分都在经济上不再可行。

　　比如前面提到的项目Sunstone Solar。根据新政策，要想获得税收抵免，必须在2026年7月完成所有融资、工程设计并满足“开工建设”的法律要求，这是不可能完成的任务。

　　这个号称“全美最大”的太阳能项目，很可能最终只能停留在纸面上了。

　　新政策出台后，美国的太阳能行业融资额骤降。根据Mercom Capital Group的数据，2025年美国太阳能公司的总融资额（包括风险投资、公开市场融资和债务融资）下降了39%。Pine Gate Renewables的扩张本就高度依赖融资，一旦融资失利，现金流立刻就会断裂。

　　实际上，在“大美丽”法案出台之前，由于利率上升，Pine Gate的现金流就已经处于高度紧张的状态。2024年，就曾有消息称Pine Gate拖欠了给子公司Blue Ridge Power的工程款，导致一些项目施工进度延后。

　　2024年9月，Blue Ridge Power宣布裁员500人，这是大事不妙的前兆信号。9月底，有媒体报道称Pine Gate正在考虑进行破产重组。

　　11月6日，Pine Gate正式申请破产。破产报告显示，其债务达44亿美元（约312.4亿元），而账上的现金只剩850万美元。

　　根据破产程序，Pine Gate接下来将尝试出售旗下“几乎所有的资产和业务”。一组“有担保的贷款人”将作为“假马竞拍者”，收购那些可产生现金流的优质资产。如无意外，所有劣后于这些“有担保贷款人”的债权以及所有股权资本都将归零。

　　据报道，目前Pine Gate的债务包括约20亿美元的工程债务，14亿美元公司层面的债务，以及10亿美元的未偿优先股。它欠凯雷、博枫资本等私募股权机构约14亿美元。

　　一次集体投机失败，投资人下“罪己诏”

　　随着Pine Gate申请破产，美国太阳能行业轰轰烈烈的破产潮也达到了高潮。

　　2025年以来，美国已经有数十家太阳能公司宣告破产，从中小型公司开始，一直蔓延到Pine Gate这样的头部玩家。

　　美国太阳能市场主要分为两类，一类是以住宅为主要场景的屋顶太阳能；一类是太阳能公用事业，也就是大型的太阳能电站。破产潮从住宅太阳能市场开始，而后迅速蔓延到公用事业市场。

　　2025年6月，美国最大的屋顶太阳能公司之一Sunnova申请破产保护，留下超过89亿美元的巨额债务。随后，Titan Solar Power、Sunworks、Lumio Solar等更多公司一个接一个倒下，用行业崩溃来形容也不夸张。

　　过去几年，上千亿美元的资金被投向太阳能行业，最终都人间蒸发，众多全球顶级投资机构在破产潮中损失惨重。从“绿色能源泡沫”到破产潮，这一轮太阳能产业的周期转换太快，以至于那些最老练的投资者也未能预判。

　　换个角度看，也可以说这是一次巨大的集体投机翻车事件。

　　回溯这些走到破产的公司，无不是采取了过度杠杆化的商业模式，背负巨额债务，把希望寄托于持续的廉价资金和政策支持。最终，它们在政策风向突变之时走向覆灭，亦是意外中的不意外。

　　Pine Gate最早和最大的投资者Generate Capital CEO大卫·克兰近期发表了一篇不同寻常的博客文章。虽然文章没有直接提到Pine Gate的名字，但字里行间似乎都在反思这一场失败。

　　大卫·克兰在文章中坦白承认在“2020年代初期的兴奋”中犯了错，“被分散了注意力，忘了自己是谁”。他还表示，在这个“罕见的悲观时刻”，我们必须“诚实面对自己的错误”。

　　他非常直白的写道，当时的Generate Capital只顾着为自己作为“金融投资者”的精明而沾沾自喜，以至于把专业性抛到了一边。而事实证明，许多的新兴清洁能源公司，无论其技术或商业模式多么令人兴奋，都缺乏商业基本面。

　　“这里没有业余爱好者的空间，这是一个需要与钢材、水泥、电线和专业人员打交道的实体业务，而不能仅仅是用excel表格做预测。”