全球债市遭血洗 中国一枝独秀

　　欧洲、美国和亚洲大部分地区的债券市场近期均遭遇重挫，中国债券市场却是个例外。中国的债券价格走势坚挺，来自海外基金经理的资金正在流入中国债券市场。

　　综合媒体5月13日报道，债市开始由兴奋转为焦虑。为债券持有者带来亮丽回报的因素同样可令债券投资业绩一败涂地，即低收益率和债券回报计算方式的综合影响。以2014年美国国债的投资回报为例。巴克莱（Barclays）指数数据显示，未来5-10年到期的美国国债的投资回报为6.4%，而未来20年期或更长时间到期的美国国债的投资回报率则达到27.5%。造成这一差距的原因就是“久期”的力量。

　　美国《华尔街》日报刊文指出，久期衡量的是债券价格与收益率变动之间的关系。当收益率出现相同变动时，久期较高的债券（通常为期限较长的债券）的价格波动要大于久期较低的债券。由此可见，久期类似于一种提高收益率的杠杆工具。遗憾的是，这一规则反过来也成立。如遭遇抛售，期限较长、久期较高的债券表现会很差。且在当前利率如此之低的环境下，价格大幅下跌可能使数十年的收益化为乌有。

　　与之相比，短期债券能更好地抵御波动风险。这不仅是因为这类债券久期更低，还因为其收益率曲线也受到央行超低利率政策的支撑。但久期不仅仅与到期日有关，还关乎票面利率。总体而言，票息越高、收益率越高的债券久期越短。这是因为随着时间推移，债券持有人从此类债券存续期中获得的投资回报所占比例更大，而债券到期时最后一笔还款相对于总投资回报的比例更小。相比之下，低票息债券最后一笔还款相对于总投资回报的比例更大。

　　目前利率极低，政府和企业一直在发行超低票息的债券。这使得债券久期变长、风险变大。所以当央行开始朝着更加正常的水平加息时，投资者尤其易受冲击。围绕量化宽松政策的乐观情绪起初推动债券价格飙升，然而等央行停止提供刺激时，其回落也会非常惨重。这只是个数学问题。当然，欧洲、美国和亚洲大部分地区的债券市场近期均遭遇重挫，中国债券市场却是个例外。据数据供应商EPFR Global的数据，海外投资者已连续三周将资金投入中国债市，为2014年11月份以来持续时间最长的一次， 流入资金总计4.93亿美元。2015年中国离岸债券价格上涨2.9%，而10年期美国债券的价格却出现了下跌。

　　中国债市5月12日再次显示出韧性，在全球债市动荡拖累亚洲其他大部分债券大幅下跌之际，中国债券价格保持坚挺。10年期中国国债收益率维持在3.4%。相比发达市场，中国债券较高的收益率吸引了货币市场经理，他们并没有受到对近期违约事件以及企业压力加剧的担忧影响。为压低融资成本并保持经济活力，中国政府采取了大力度的降息举措，这使得中国国内市场交易的国债价格上涨幅度甚至超过了离岸市场的国债。

　　一些分析师认为，看涨中国的人气主要是受中国央行宽松措施和定向信贷以及对于中国经济将复苏并触底回升的预期推动，尽管当前宏观经济数据依然十分疲软。中国股市也出现了大幅上涨。上证综合指数2015年已涨36%，成为全球表现最好的市场之一。另外，虽然人民币年初下跌，但人民币兑美元几乎已收复全部失地。多数其他新兴市场货币则出现了进一步下跌。

　　但押注中国也并非没有风险。中国企业债务负担沉重，企业收入下降及它们能否偿还近几年借入的全部债务仍存在疑问。中国的债务规模已增至28万亿美元，相当于国内生产总值（GDP）的282%。标准普尔（Standard & Poor's）对中国主权信用评级为“AA-”。通常情况下，债券信用评级越低，其收益率越高。但中国债券的收益率反而高于信用评级低于中国的邻国的债券，例如印度和印度尼西亚。其风险可见一斑。

　　摩根大通（.P. Morgan）亚洲信贷指数显示，中国企业在国际市场上发行的债券收益率平均达5.1%。这种高出一筹的收益率是中国债券的魅力之一。中国政府借款规模偏低，企业现金流强劲，金融市场流动性非常大，外汇储备也很充足。只要市场仍有消化新债券的胃口，这个市场就会一直保持现状——除非出现另外一场大规模的全球金融危机。