万科反击战：或放“毒丸”

　　「我想给大家推荐一本书《门口的野蛮人》，讲的是1988年KKR(科尔伯格-克拉维斯，全球老牌槓桿收购天王)做的一起250亿美金的收购案，这起收购案的金额之大，在相当长时间内没人超越。」万科企业股份有限公司(下称「万科」)总裁郁亮曾经说，任何「野蛮人」在门口出现时，往往都有一些共同特徵：股票特别便宜、有巨大的资源和价值潜力、自己过得很舒服、没有动力去充分发掘自己的资源和价值。「像这样手里有好牌，却不想利用它的价值，又习惯于舒适日子的公司，如赶上市场低迷、投资被套住的时候，『野蛮人』就会出现。」他说。

　　值得一提的是，郁亮的上述发言如今却有「一语成谶」之味。

　　据人民日报报道，12月17日，香港联合交易所有限公司披露的文件显示，隶属深圳市宝能投资集团(下称「宝能」)的深圳市钜盛华股份有限公司(下称「钜盛华」)继12月7日举牌万科后，又在12月10日和12月11日共买入了万科2.7亿股，两天合计增持52.43亿元。加上前海人寿保险股份有限公司(下称「前海人寿」)的持股，目前，宝能系对万科的持股比例上升到22.45%，成为万科的第一大股东。

　　宝能系，就是如今万科眼中的「野蛮人」。

　　「通过短时间内疯狂的『举牌』，又不公开说明来意，作为房地产市场『大佬』的万科，能不急吗?」20多年前就买过万科股票的一位江苏地产开发商12月18日上午对《国际金融报》记者说，「做个假设，如果万科股权不像现在这么分散，管理层持股超过一定份额，还会发生这样的事吗?不过，从另一面看，这可能不会形成万科目前的市场风格了。」

　　着急的万科管理层也会反击。12月17日晚，有意无意间，万科董事会主席王石的内部讲话被传播开来。

　　「当时我的主要意思是，在那个时间点上选择万科的股票、增持万科的股票是万科的荣幸，但是你想成为第一大股东，我是不欢迎的。」王石称，不欢迎的理由很简单，「你的信用不够。」

　　这等于公开表明了王石「不欢迎」的态度。对此，宝能12月18日上午在官网发佈信息回应称，其一贯坚持现代企业治理，重视风险管理，重视每笔投资，强调「恪守法律，尊重规则，相信市场的力量」。

　　然而，在12月18日上午10时左右，万科还是以涨停收盘，报收于24.43元/股。按复权价计算，这创下了万科1991年上市以来的最高价。「宝能系，正继续加大控股万科的筹码。」对此，资深股民包先生12月18日对《国际金融报》记者说，「这很暴力，但站在资本的角度，却很有效。」

　　事实上，20年多前的1994年3月31日，万科也曾与君安集团进行过「举牌」战，后者被外界称为「万科门口的野蛮人」。那时候，王石能集中各大股东的力量，力挽狂澜，甚至以「握手」的方式与君安集团「息战」。如今的万科管理层，能再次扫平门口的「野蛮人」吗?他们还剩下什么底牌?而宝能，又为何不断增持万科?

　　谁是宝能系

　　「宝能是谁?这是很多人的第一个疑问。」包先生对《国际金融报》记者说，「如果不是频繁『举牌』万科，我根本不会去看他的资料。」

　　官方资料显示，宝能集团创始于1992年，总部位于深圳特区，至今才「不到24岁」。据介绍，宝能目前是一家以国际物流业务、综合开发业务、文化旅游业务、金融保险业务为其四大主要产业，健康医疗产业、民生产业为辅助性产业的公司。

　　金融保险业方面，成立于2012年2月的前海人寿，就是宝能投资集团董事长姚振华通过旗下的钜盛华联合另外6家公司发起设立的保险机构，姚振华出任前海人寿董事长。据称，其用了不到3年时间，就完成了营业收入突破300亿元的目标。

　　「前海人寿是保险界的一匹黑马，宝能系大肆进行投资的背后就是前海人寿规模保费成倍的增长，也是其抢筹万科股份的底气。」有观点称。

　　今年2月，还有消息称，前海人寿成立3年来，共有15宗重大关联交易，「都涉及姚振华旗下公司，每一宗都与房地产相关」。而房地产，实际上是姚振华的主业之一。

　　此外，媒体还报道称，宝能系2012年首度亮相资本市场时，便通过多个账户运作。当时，宝能系通过旗下关联公司钜盛华、华利通、傲诗伟杰，以一致行动人身份三度举牌深振业，与深圳国资委争夺控股权，「从去年四季度至今，宝能系整体投资版图却已进行大换仓，其基本清仓深振业A、宝诚股份、天健集团，取而代之的是万科A、中炬高新、南玻A等」。

　　钱从何来

　　对于现在的宝能，市场焦点主要集中在其对万科「举牌」上。事实上，从2014年起，宝能就陆续「举牌」万科，但从没有超越万科原第一大股东华润集团。但今年8月开始，宝能系突然加快「举牌」速度。

　　数据显示，宝能系旗下钜盛华在8月24日至26日连续3日增持万科，分别买入2.21亿股、1.94亿股、1.15亿股，平均买入成本分别为每股13.208元、13.16元和12.868元。随后，宝能系一度佔据第一大股东位置，央企华润随即增持万科0.4%的股权，重夺第一「宝座」。但好景不长，通过资本运作，宝能系很快又佔据了「头把交椅」。

　　根据12月15日回复深交所的函件，截至2015年12月4日，钜盛华通过7个资管计划共计买入万科占比4.97%的股份。「再加上此前钜盛华及其一致行动人前海人寿两次举牌获取的15.04%股权，宝能系佔万科现在总股本的20.008%，一举夺下万科第一大股东的位置。」媒体报道称。

　　12月17日，港交所再次披露，钜盛华12月10日在场内买入万科H股1.91亿股，每股均价19.33元，涉及资金36.92亿元;12月11日再次场内买入万科H股7864万股，每股均价19.728元，涉及资金15.51亿元，两天合计增持52.43亿元。至此，宝能系对万科H股的持股比升至22.45%。

　　「连续『举牌』，可谓疯狂。」一位要求匿名的券商策略分析师对《国际金融报》记者说，「但是，一家企业不可能无限度、不计成本地进行投入。」

　　那么，钱从何来?

　　「一方面，当然是前海人寿支撑，其保险资产确实是收购的一大利器和后盾。另一方面，如王石所言，其实依靠的是『赌徒』心态。」上述分析师坦言。

　　事实上，深交所稍早前就让钜盛华回复资金来源等质疑。对此，以12月10日和11日的「举牌」为例，钜盛华回复称，其是通过资产管理计划取得万科4.97%股份，所支付的资金总额为逾96亿元。

　　「其中，钜盛华出资32.1亿，优先级委託人出资64.3亿，总资金槓桿达3倍。」对此，有分析称，「而且，上述计划均将计划份额净值0.8元设置为平仓线。」

　　「这意味着，若万科股票跌幅超20%，资管计划就要被平仓或追加保障金。这类资金安排，令投资人和钜盛华本身充满了风险。」上述分析称。

　　但抛开风险因素，万科本身股权的分散，才是宝能系能频频「举牌」的重要原因。「1994年初，万科曾『举牌』过上海老八股之一的申华控股。当时，就是因为股权分散。没想到，如今股权分散的万科，也会被人暴力『举牌』。」上述江苏地产商对《国际金融报》记者介绍，「合伙人制能起到激励作用，但分散的股权，却在资本眼中是好机会。」

　　目的何在

　　不过，从目前的公开表态看，宝能系未能完全明确地说明为什么要不断「举牌」购买万科股份，也未明确说要让郁亮和王石为首的管理层下课。

　　「宝能系增持到10%的时候，我见过姚老闆一次，在冯仑的办公室谈了4个小时，从晚上10点到凌晨两点。两层意思：一是给对方充分的尊重;第二，我以前没有见过他，也想领教一下新大股东的风采。他还是挺健谈，有点收不住嘴。主要谈了他的发家史，也谈了对王石的一分欣赏。」王石称，「言外之意是，我成了大股东之后，你王石还是旗手，还是这面旗帜，要维护的。」

　　上述地产商说，王石和郁亮是万科的「旗帜」和「精神」所在，当然要维护，「但关键是，宝能想借助他的力量，实现在地产界的计划。须知，在深圳地区，宝能还是有自己的地产实力的」。

　　对此，媒体给出了自己的设想：宝能地产业务将转交万科运作?「万科有品牌，宝能有地，既然是大股东，何乐不为?」这位开发商直言，「谁会跟旗下最大的利益过不去?」

　　与此同时，市场还有传言称，前海人寿的目标之一，就是想进董事会，谋求董事的席位。一位着名财经评论人估计，这是起码的一个要求，另外可能就是要并表，毕竟万科每年有2000多亿元的收入，「能不能并表取决于是不是控股大股东，所谓的控股就是能决定公司的财务和经营政策，并且能够从中获取收益」。

　　事实上，在回复深交所时，针对「4.97%万科股权的表决权归属」这个问题，宝能系的钜盛华已表示，通过签订补充协议的形式锁定了表决权。

　　「这些计划的存续期，都设立到了万科本届董事会到任期限的2017年之后。」媒体评论称，「同时，还有『如果万科召开股东大会』之类的表述，已显露觊觎万科董事会席位之心。」

　　地产研究机构克而瑞认为，万科是房企龙头，万科A是地产股龙头，运营模式和发展前景都较为稳定，这也使得部分投资者对万科十分信任，各大金融机构在理财产品配比中也会予以相应考虑，「然而，宝能系未明示其增持目的以及未来计划，为企业未来发展带来了不确定性，影响了投资人的判断」。

　　「当然，如果继续深究，你会发现，宝能系一点都不傻。」上述券商分析师称，「测算一下，如果按8月、12月的『举牌』价格计算，结合最新12月18日的股价，那么，宝能系已至少浮盈了30%-50%。那么，这本身就是一个谈判的筹码——假如抛售，本身就是对万科中小股东和品牌的不负责。」

　　万科反击

　　就目前的市场情况，克而瑞分析说：「万科虽然没有实际控制人，但长期由专业、经验丰富的职业经理人掌握运营，已经形成了成熟的企业文化和优秀的管理机制。面对钜盛华的增持和第一大股东的变动，创始人王石和总裁郁亮的表现既体现出了职业经理人的职业素养，又暗示了捍卫万科价值观的决心。」

　　但王石在12月17日晚打破了沉默，公开反对宝能系。

　　「一个关键的问题：宝能系购买万科的钱从哪里来的?他们购买万科的第一份钱来自万能险，我认为就是短期债务。万科股票当然可以随买随卖，但一旦超过5%公佈的时候，就不是短期投资了，而是长期股权投资。」王石称，「短债长投，这个风险是非常大的。你说这样的股东，我如何欢迎他?现在的局面更疯狂，尤其到了20%之后，拉了几个涨停板之后还在买。」

　　他说：「我和郁亮的态度，在他增持到10%的时候就一致明确了，现在更加明确。他们层层借钱，循环槓桿，没有退路。一直这样滚雪球滚下去，就像美国上世纪80年代的垃圾债券、槓桿收购，一旦撑不下去，后果不堪设想，1990年美国有接近60家寿险公司破产。」

　　「尤其万科这么大的体量，连续两三个涨停板往上硬推，就是在玩赌的游戏，就会没有退路。你不给自己留退路是你的选择，但万科很在乎自己的品牌。」王石称，「所以我说，我不接受你，我个人来讲不接受你。万科的管理团队不欢迎你这样的人当我们的大股东。」

　　「但那又怎么样呢?宝能系不还在增持万科么?达到30%以上的股份，就触发『收购』事项了。」资深股民包先生对《国际金融报》记者说，「这一点，万科1994年就明白了。资本的力量，至少明面上看，还是大于说话的力量，抑或精神的力量。」

　　经济学家宋清辉认为，就目前现状来讲，「毒丸计划」(股权摊薄反收购措施)或许是为数不多的选择，通过它大大稀释收购方的股份，或是一种可取的方案。

　　事实上，不少上市公司均有「毒丸计划」，当年盛大打算私有化新浪时，就曾启动「毒丸计划」阻止了盛大的收购。

　　「但若要顺利实施这样的『毒丸计划』并非易事。因为，『毒丸计划』需动辄数百亿的大量资金，合作方愿不愿意跟进还是悬而未决的问题。」宋清辉认为。

　　有意思的是，就在12月18日午后，万科A发佈公告称，「因万科企业股份有限公司正在筹划股份发行，用于重大资产重组及收购资产，根据有关规定，经公司申请，该公司股票自2015年12月18日下午13：00起停牌，待公司刊登相关公告后复牌。」据媒体报道，万科在A股和港股午后停牌，「拟筹划股份发行用于重大资产重组及收购资产」。

　　结局难料

　　对于宝万之争的结局，有人说「难测」，也有人明言希望「万科管理层获胜」。但回想起1994年万科对申华控股的「举牌」及君安集团对万科的「举牌」，最终获胜的都是被举牌方。

　　对于普通投资者而言，过分关注、夹杂个人情感，或意义有限。

　　如一些自媒体人所言，「社会公众能从企业获得良好的产品与服务就行，过分羼杂了感情成分去拥趸或贬斥某家企业，意义也不大。同理，标榜基业长青或百年老店的企业，若只抱持了血脉纯粹，却陷入自欺欺人的因循，也好不到哪去。」

　　也有人分析，万科面临的控制权危机恰恰反映了商业史上的时代更替规律，即「企业家」和「职业经理人」的此消彼长。

　　业内人士迟宇宙说：「上世纪60年代，数字高手麦克纳马拉被擢升为福特公司CEO，代表了美国商业精神的重要转向。财会人员开始进入美国公司的高层，并逐渐主导公司业务。从汽车业开始，来自于业务一线的创新不再被重视，取而代之的是数据管理的兴起。这种职业经理人的时代直到20世纪80年代初里根上台才宣告终结。」

　　「在中国内需经济主导的这十几年间，互联网创业的兴盛并没有盖过职业经理人的势头。但这些财会出身为代表的职能部门经理人真的能带来本质意义上的创新吗?」迟宇宙说，「不管这是时代的转折点，还是时代的弥合期，商业精神的脉络中注定需要企业家的回归。说得激进一些，该是会计们暂别舞台的时刻了。这也是目前传统企业转型的精神内涵，让职能部门说得少一些，让业务部门做得多一些。」