美债宛如未爆弹 “大清算”迫在眉睫

美国的财政状况越来越像一列火车，在蜿蜒的山间铁道上飞驰。似乎没有人愿意减速，生怕因为误点丢了饭碗。不过，即使这列火车没有出轨，我们仍然应该质问：为何还要一味地驱使它前进？尽管经济增长稳健，但联邦赤字已大概相当于GDP的6%。然而，放缓步伐这个选项，似乎不在川普总统的剧本里。

一场公共债务危机的开端通常相当清晰明了，结局却难以预测。当一个国家的债务已经处于历史高点，却因为低利率依旧保持可控时，危机便可能爆发。随后利率开始上升，这可能出于各类原因，可能是全球因素所致，也可能是政府更迭，或者仅是因为人们已经淡忘之前的金融危机。

这大概就是美国目前的处境。如果政府之前已经锁定低成本的长期融资，借贷成本的上升，本不会构成太大问题，事实却非如此。相较之下，大多数的屋主实际体会到这个好处。尽管新房贷利率已飙升至7%以上，他们每个月仍较享有较低的房贷。

结果，美国的利息支出，在短短6年内，就从一个小麻烦变成联邦预算中的第二大支出项目，而且迟早会成为最大支出项目。随著高利率加剧财政赤字，政府有三个选项：增税、削减开支，或者增加借贷。 整体而言，美国政府选择了借贷。

如果美国够幸运，市场仍会保持相当程度的宽容，并认为政府最终能控制住债务问题。可惜的是，债券投资者对全球债务的供过于求，越来越警惕。我们可以合理推测，美国政府迟早会采取适度削减赤字的措施，并希望借此争取时间。这种策略经常能奏效，但在多年的操作后，市场可能需要看到更多实质性举措。

目前，川普政府更倾向于向所有人强调，经济是有多么强劲，或者至少股市认为经济有多么强劲。财政部长贝森特（Scott Bessent）极力将经济成长加速，作为解决美国财政问题的答案。就川普本人而言，从他承诺如果共和党能在即将到来的期中选举中维持对国会的控制，就向每位美国人发放5000美元“分红”的表态看来，他似乎对解决赤字问题兴趣寥寥。

贝森特关于美国经济成长将超出预期的观点，或许有几分道理。但正如我之前论述，有充分理由认为，即使经济成长依然强劲，人工智慧带来的额外税收仍将令人失望。

美国目前远未达到债务危机的程度，但究竟需要什么条件，才会引发一场危机？首先，利率必须持续上升。这并不难想像。如果伊朗战争旷日持久，政治失能进一步加剧，10年期国债收益率可能会再上升1%，推高联邦赤字。如果政府仍未能采取应对措施，局势可能会像滚雪球一样逐渐失控。最终，政府的选项可能将局限于包含高通货膨胀、金融抑制、债务违约或紧缩政策等措施的组合。哪怕一次严重恐慌，也会限制政策制定者未来应对经济衰退和金融危机的积极力度。高债务水准还可能拖累经济成长，正如其他发达经济体之前的经历。

事态将恶化到何种程度，首先取决于政府能否在不付出巨大政治代价的情况下，重新赢得债券持有者的信任。问题在于，债务危机往往会在政府在经济上和政治上都已捉襟见肘时爆发。

美国拥有处理财政问题的资源，但缺乏做出必要且痛苦的抉择的政治意愿。除非债务危机迫使选民重新审视其优先事项，否则这种状况可能不会改变。但按照目前的事态发展轨迹，无论是发生战争、环境灾难，还是需要大幅增加政府支出的大规模网络攻击，这个国家都已经没有容错空间。

大多数发达经济体都面临同样的债务问题，只是形式不同，却无法像美国一样发行全球储备货币。英国的风险特别严峻：与同样面临债务挑战的法国不同，英国没有经济实力更强的德国作为后盾。加拿大的状况要好得多，这倒是个好消息，因为倘若加拿大寻求财政援助，谁也不知道川普政府可能会提出什么交换条件。至于美国，它无处求助，或许只能求助于国际货币基金组织，而就算那样，大部分也只是道义上的支持。