朱镕基两大政策长远损害中国经济

　　——中国房地产泡沫的政策根源

　　房地产泡沫扩大的原因

　　今年九月三十日，李克强在国务院扩大会议上说：“房地产现状太疯狂了，似乎成了脱缰烈马。就是脱缰烈马，中央唯有把烈马截停、驾驭住，否则长则一年，快则三个月半年，整个经济会陷入危机。”就在李克强讲话後，北京、天津、苏州、郑州、成都许多大城市接连发布了限购和限贷方面的种种规定，住房出售价格有所下降，中国房地产市场的脱缰烈马看来已被截停，并暂时被驾驭住了。然而，中国房地产泡沫只因限购和限贷而没有变得更大，泡沫扩大的原因并未消除。

　　李克强在九月三十日向与会者问，房地产泡沫危机的原因是什么，点名中央银行行长回答。中央银行行长说“提不出新建议、拿不出新办法”，住房建设部长也不知所措。

　　房地产泡沫危机的主要原因在财政金融政策，具体地说，是地方政府的土地财政和中央银行的货币金融政策，中央银行行长和住房建设部长不会不知道。去年中央银行五次降息、四次降准，持续释放货币流动性，是房价不断上涨的重要原因。在李克强召开国务院扩大会议前一周，中央银行又拿出了一个新办法。今年九月二十三日，经中央银行“备案同意”，中国银行间市场交易商协会正式发布了《银行间市场信用风险缓释工具试点业务规则》及相关配套文件，在原有两项产品的基础上，推出了包括信用违约互换（Credit  Default  Swap）在内的新产品。CDS相当於对债权人所拥有债权的一种保险，即使债务人违约，债权人依然会得到偿付。在全球范围内，二000年CDS市场规模为六千三百亿美元，到二00七年底达到六十二万亿美元。美国次贷危机发生前，美国前二十五家银行持有的CDS产品价值为十四万亿美元，相当于美国同年国内生产总值（GDP）。正是信用违约互换（CDS）这一金融产品，引爆了几年前的美国次贷危机和金融风暴。在中国，如果今后容许CDS规模的不断扩张，必将使未来股市和房地产的脱缰烈马装上翅膀，未来中国的房地产泡沫和金融风暴更为巨大。

　　追根溯源，今日中国中央银行的许多措施来源于朱镕基。朱镕基头脑中少有人民利益和国家利益。“右派分子”朱镕基在担任总理期间，没有为一九五七年受尽冤屈的“右派分子”说过一句话，大权在握，他与江泽民在一起，推行了一系列有害中国经济长远发展的政策。

　　现在从最近中国发生的房地产危机说起，房地产看起来不同于股票、债券和金融衍生产品CDS，为什么房地产风暴与股市风暴有许多共同点？为了说明房地产泡沫与金融风暴的关系，首先从实体经济和所谓“虚拟经济”的关系谈起

　　虚拟经济，还是金融经济？

　　近几十年来，世界经济中最大的变化就是金融业突飞猛进的发展和金融全球化，在实体经济体系边上，出现了一个愈来愈庞大的另一个经济。这个经济，现在被称作“虚拟经济”。实际上，这个“虚拟经济”一点也不“虚拟”，它对实体经济的作用愈来愈大，而且能够掀起横扫一国经济、甚至掀起横扫全球经济的金融风暴。

　　“虚拟经济”现在还没有一个明确的、为大多数经济学家接受的定义。中国科学院虚拟经济与数据科学研究中心主任成思危将虚拟经济定义为，虚拟资本以金融平台为依托所进行的各种活动、不经过实体经济的过程而获得收益的运行方式，简单地说，就是直接以钱生钱的活动。所谓“虚拟资本”，是指以有价证券形式存在的、并能给持有者带来一定收入流量的资本。

　　现在经济学界所称的“虚拟经济”部门，包括股票市场、期货市场、外汇市场、黄金现货市场、银行间债券市场、房地产金融市场。房屋与普通消费品一样，是实体经济产品，有人认为，可以把“房地产权利资产交易市场”纳入“虚拟经济”部门。事实上，“虚拟经济”并不是“虚拟”的，是真实存在的经济。有人主张用“符号经济”、“数字经济”、“货币经济”来描述成思危说的“虚拟经济”，但不能确切概括。由于它是实体经济“衍生”出来的经济，我曾把它称为“衍生经济” （参见《前哨》二0一五年十月号），但为了说明“衍生经济”，还需要进行解释。由于 “虚拟经济”概念的外延大体上与“金融业”、“金融领域”接近，所以用“金融经济”来概括更恰当。

　　可以说，实体经济是实体产品的生产、流通、交易、消费的过程，金融经济是金融产品的生产、流通、交易再交易的过程，金融经济与实体经济相比，没有消费这一环节。如果说，实体产品通过一次、两次或几次交易後，或者被人们在几天几月中消费消耗掉了，或者经历几年、几十年被磨损消耗掉了，而金融产品在生产出来後，无法被人类消费。实体产品在生产出来後，迟早要进入地球上的物质循环过程，而金融产品与地球上的物质循环没有关系。交易再交易是金融产品的生命，当一种金融产品完全停止交易後，这种金融产品在事实上就消失了。

　　为了说明实体产品和金融产品的区别，这里谈一谈一般产品的生产原理。可以说，一切产品的生产过程，都可以视为对一个特定的空间输入材料、能源和信息而输出产品的过程。这个特定空间可以是农地牧场、家庭作坊、工厂车间、炼钢炉、化学试管、建筑设计院，最简单的情况下可以是一个人和一支笔或一台电脑构成的空间。输入的材料各种各样，从树木、矿石到各种半成品；输入的能源从人力、畜力到电能，至于输入的信息，可以是人手的一种特定动作，也可以是机器设备中隐含的特定信息。为了制作不同大小、不同形状的玻璃杯，可以用相同的原料、相同的能源，而用不同的机器设备或模具就可以制作出来，机器设备或模具就提供了生产过程所需要的信息。从石器到铁器的使用，是生产技术中原材料领域的大革命。在十八世纪工业革命以前，制造产品的能源主要是人的体力、畜力、风力、水力。工业革命之所以创造出巨大的生产力，首先是由于蒸汽机的发明，使得人类可以用地下化石燃料中的能量代替人的大部分体力。从化石燃料的利用到电能、核能的利用，这是一场能源利用的大革命。电脑和互联网的广泛使用，是生产技术领域中的一场信息革命。材料、能源、信息是人类物质文明的三大根源。

　　金融产品的生产过程与实体产品的生产过程有根本区别，这就是，实体产品的生产需要消耗特定的原料、能源和在生产产品的空间输入特定的信息；而金融产品是人设计创造出来的，虽然要人参与，但无需特定的物质材料、特定的能源，而只需要特定的信息。人维持生命同样需要食物能源和构成人的身体的物质原料，但在分析金融产品的生产过程时，可以忽略不计。形形色色的金融产品都是依靠人的大脑设计出来的。金融产品可以采取一定的物质形式——如纸质债券、商业票据，也可以采取纯粹信息的形式。理想的金融产品只有纯粹的信息形式。

　　金融经济的货币吸纳效应

　　货币有四种功能，即货币可以作为价值尺度、流通手段、储藏手段和支付手段。每一种货币有自己的流通的空间和时间范围，古代货币在现代不能流通，就不再是货币。当一种货币到某一地区不能流通时，就不再起货币的作用。美元的流通范围远超过美国，津巴布韦元在津巴布韦境外，不能流通。所以，每一种货币在地球上有一个“货币流域”。美元在今天拥有全球有最大的流域，其次是欧元、英镑、日元。现在，人民币的流域也开始越过中国国界，但中国国外的流域范围仍然很小。

　　今天世界各国的货币都建立在信用之上。一国货币有低度的、温和的、不明显的通货膨胀是正常现象，这种膨胀有利于就业，有助于推动经济增长。政府大量发行货币，造成严重的通货膨胀是不合法的、掠夺性的税收，是货币信用从一不断下降到0的过程。一九一四年到一九二四年，德国通货膨胀一万亿倍。二00二年至二0一二年，津巴布韦通货膨胀率达一亿多倍，二00二年一千亿津巴布韦元可买十栋豪宅，到二0一二年只能买三个鸡蛋。在高通货膨胀过程中，财富从储蓄者、债权人、拿工资的人手中转移到政府、债务人和商人手中。

　　明显的通货膨胀发生时，消费品的价格明显增长。然而，近三十年来，除了津巴布韦等少数国家外，许多国家的政府大量发行货币，并没有造成恶性通货膨胀，特别是一般消费品的价格没有发生恶性上升。美国三次量化宽松总规模达三万九千多亿美元，并没有造成严重通货膨胀。在中国，二00八年广义货币总量是四十七万亿人民币，到二0一五年底，广义货币总量达一百三十九万亿元，比二00八年增加了九十二万亿，这使各种消费品价格不断上升，有不严重的通货膨胀，但这九十二万亿元并没有全部进入实体经济，没有导致恶性通货膨胀。

　　货币作为支付手段，可以用来购买两种不同的产品，一是实体产品，包括服务；二是金融产品。用于购买消费品的货币，是单纯的货币，不是货币资本。当货币用于购买股票、债券时，由于股票、债券不能消费，这些货币实际上就成了为取得收益的货币资本。金融经济对货币之所以有“吸纳作用”，在于进入金融经济的货币资本有“高收益率”。对进入金融经济的那一部分货币资本来说，这种“高收益率”是变动的，“高收益率”会变成“低收益率”或“负收益率”。然而，在信用经济吸纳货币时，表现了“高收益率”。资本的本性就是为了赢利。当金融资产或房地产收益率的增速远超出制造业利润增速时，货币资本就从实体经济流向股票、债券市场、房地产金融和其它金融经济领域。资本货币的扩张之所以没有造成与货币扩张数量相应的通货膨胀，是因为大部分新产生的货币没有进入实体经济，而进入了金融经济。这就是金融经济的货币吸纳效应。

　　房地产建筑业与其他制造业有一个根本区别，建筑业的“成果”不能在短期中被消费掉，私人住宅也不能用于再生产。房地产的再交易，不能增加全社会财富总量，绝大部分只能造成财富转移。房地产金融和整个金融经济的过度扩张，正是近几年来中国实体经济衰退的原因之一。

　　房地产的需求有两类，一是真实消费使用需求，二是为获得“高收益率”的投资需求。对这两类需求，大多数人通常会申请房地产贷款，现在中国房地产贷款在金融机构人民币各项贷款余额中占五分之一以上。房地产业除了房屋建筑属于实体经济外，大部分业务都属于金融经济。房地产价格的上涨主要不是开发商的问题，实际上，左右房地产价格涨落的关键力量是金融政策和金融资源，对今日中国来说，还要加上各地地方政府的土地出让政策。当一个社会中弥漫着对购买房地产可以不断赢利的期望时，房地产市场就与金融经济密不可分。称房地产市场是“虚拟经济”并不合适，房地产市场是横跨实体经济和金融经济两个领域的经济部门，但主要是金融经济的组成部分。房地产泡沫危机主要是土地财政和中央银行的货币政策造成的。

　　金融领域中的财富大转移

　　进入金融经济的货币，一部分流出金融经济而进入实体经济，参与实体经济资源的配置，另一部分仍然在金融经济内部回转。由于金融经济的货币吸纳效应，过量货币进入金融经济系统，造成信用的不断扩张，同时拉抬金融资产价格，然而，当金融经济吸纳的货币超过某一极限时，金融危机就会不可阻挡地爆发。与自然界的地震类似，当地层中的应力积聚到某一点时，地震就不可避免地发生了。金融风暴发生的时刻，就像地震一样，至今无法精确预测。

　　美国二00八年爆发的金融风暴以雷曼兄弟公司的破产为起点标志。破产前，雷曼兄弟公司借贷规模超过自身储备三十倍，在这种情况下，金融系统中资产价格的动荡，雷曼兄弟公司只要有三十倍的倒数，即三十分之一的损失，就足以使它倒塌。在二00八年，雷曼兄弟公司的金融衍生品投资组合达三十五万亿美元，正是由于当时金融衍生品价格的大幅下跌，资不抵债，而且没有其它公司和政府救援，雷曼兄弟公司就陷入了绝境。

　　事实上，当一家公司购入一笔金融资产时，这家公司认为 这种金融资产的价格还会上涨，但实际上，这种资产的价格在此时此刻已经被高估了。此时此刻，这家公司的财富实际上就已经转移到这笔资产的卖出者手里了。雷曼兄弟是全球最大的衍生品交易金融机构，在二00八年破产前夕拥有三十五万亿美元的金融衍生品只是名义财富，事实上，雷曼兄弟公司在破产前，公司财富就已经被那些卖给雷曼兄弟的其它公司拿去了。金融风暴只是一次公开的、正式的“宣告”，对雷曼兄弟公司和其它许许多多破产、倒闭的银行、企业宣告说，你们的财富早已在你们自愿地买卖金融产品时支付给了他人、早已没有了，现在正式通知你们。

　　二0一五年，中国股票市场股价的大起大落，实际上就是财富在不同的股票购买者、出售者之间的财富转移。从二0一四年到二0一五年六月中旬，沪指从二千点以下持续上升到接近五千点。在这一时期，股票购买者的财富不断向股票发行者、出售者手里转移。如南京一家电子信息科技股份有限公司在二0一五年一月发售了总价一百0五亿元人民币的股票，在二0一四年底，这家公司的负债资本比率高达百分之九十六，到二0一五年五月中旬，这家公司的资产负债比已经下降至百分之三十八。在股市大涨的二0一五年五月中旬，据数据提供商WIND  Information称，中国近一千家上市公司的市值已经增长了一倍以上，二0一四年为十五万亿元人民币，到二0一五年四月底增加了二十多万亿元人民币。

　　从二0一五年六月十五日开始，中国股市暴跌，上海、深圳两市流通市值减少了二十多万亿元人民币，其中百分之九十六的股民都赔了钱，平均每一位投资者损失二十四万元，而百分之四的股民、上市公司赚了钱。在股市暴跌时，实体物质财富并没有消失，变化的只是公司和个人的账面财富。股市暴跌前，在交易时刻，双方都认为自己财富没有减少，实际上，其中一方，交易到的股票已经大大减少了价值，财富不是在股市暴跌时转移，而是在交易的当时，和平地、自愿地转移的。既然是自愿购买股票，当股市暴跌而造成购买者财富损失时，怨天尤人并不能挽回损失。

　　二0一五年投资股市的百分之九十六的股民都赔了钱，二0一六年，中国几万万大大小小的投资者，受房地产市场虚假的高资本收益率引导，就从股市转向房地产市场，引发了中国房地产价格的疯狂上涨。

　　事实上，正是在房地产价格高涨的时期，高价房的所有购买者的财富在向高价房的出售者手里转移，而高价房的出售者，在这之前，其中很大一部分财富就转移到土地出售者手里了。

　　朱镕基财政金融政策的长期影响

　　土地的第一次出售者是中国各地的地方政府。从朱镕基时期开始到去年，全国各地的地方政府出售土地的出让金收入就有二十七万亿元人民币，其中去年的土地出让金高达三万三千多亿元。据中国指数研究院数据，今年前三个季度全国三百个城市土地出让金总额近二万亿元人民币，其中住宅用地出让金总额为一万五千亿元。北京华远地产董事长任志强说：“对于房价来说，土地出让金大约占到百分之五十四至五十五，再加上百分之二十五的所得税、增值税可能到百分之六十，包括地价和各种税费在内的成本占到房价的百分之七十左右。” 今年前三个季度，金融机构发放的房贷金额达二万一千九百多亿元。可见，现在中国房地产价格空前高涨，与今日中国货币滥发、信用过度扩张以及土地财政密切相关。

　　朱镕基主持国务院工作期间，房价基本稳定，而且用行政手段阻止了海南、北海、惠州的房地产热。但他推行的一些政策制度在温家宝及以后得到延续，直接影响到中国房地产市场和整个金融业。这些政策制度，一是“盘剥地方财政的分税制改革”；二是不利于实体经济发展而有利于金融资本迅速扩张的金融制度和政策。分税制是联邦制国家行之有效的一种财税制度，在联邦制国家，宪法明文规定联邦和州（省或成员邦）之间的分权，并制定一系列法律和规章清晰地、具体地划分联邦与州的事权和支出分配。朱镕基在回避清晰划分中央与地方的事权和支出分配的情况下，强势推行“盘剥地方财政的分税制”，并同意将土地出让收入部分归于地方政府。“盘剥地方财政的分税制”的长期实行，使土地开发和城市扩张成了中国经济增长的最大动力，促使地方政府走上了土地财政之路，造成中国土地、住房价格暴涨。

　　资本主义作为一种社会经济制度，在一个国家内，是逐步成长的。不能不顾条件简单地把别国成功的制度照搬到本国。朱镕基在掌握中国金融和经济大权後，和江泽民在一起，就是利用国家权力，把国外金融资本主义最坏的东西引进中国，尽管朱镕基掌权时并没有显现出多大问题，但经过他的后继者的延续，不断暴露出这种用国家权力强力推行的金融资本主义政策的弊端。一国经济发展也是逐步的，一个国家，只要在相当长的时期内，没有战争、政变和政治灾难，持续不断地保持比人口增长率的略高的经济增长率，这个国家就可以富强起来。GDP是一国经济的总体概念，盲目追求GDP，实际上是总体上盲目扩大产能。概括地说，朱镕基和他后续者的政策，并不是有效地促进中国市场经济健康成长的政策，而是不顾条件和环境、盲目追求GDP、把国家权力和金融资本相结合，培植权贵资本阶层、扩大两极分化的政策。如在国企兼并破产过程中，企业经营者与地方政府、银行联合在一起，把国有资产占为己有，而上千万产业工人则以“工龄买断”的方式被迫“下岗”。朱镕基的银行改革虽然有有利于市场经济发展的一面，但也埋下了权钱交易和金融资本主义弊端的种子。就在朱镕基担任总理期间，在银行业支持下的房地产业得到突飞猛进发展，房地产替代制造业成为高盈利产业，在二00一年，在名列福布斯中国富豪榜的前一百位富豪有六成来自房地产业。中国两极分化的扩大是朱镕基推行的政策制度的直接结果。朱镕基还是“债转股”在中国的开创者。为了解决中国银行中愈来愈严重的不良贷款，不久前，中国又搬出了朱镕基的“债转股”。里昂证券(CLSA)分析师郑名凯(Francis Cheung)估计，截至二0一五年底，坏账占中国各银行贷款账簿的百分之十五至十九，所有这些“不良贷款证券化”的措施，除了有助于解决银行业的危机外，主要後果就是把中国银行业的危机转嫁到实体经济身上。

　　江泽民、朱镕基及其以后的“经济奇迹”与土地财政和房地产高速发展分不开，是权钱交易和金融资本大发展的“奇迹”，是贪污腐败、两级分化的“奇迹”。在名为“有特色的社会主义”的中国，资本主义经济周期的规律必然会表现出来，高速增长後必然会出现衰退，但温家宝四万亿的货币投放和信用扩张推迟了中国经济衰退。CDS是一种剧毒的金融毒品，最近中央银行“备案同意”在中国引进“信用违约互换（CDS）”等金融产品，正在为未来中国更大规模的信用扩张和金融风暴准备条件。

　　不是战争，而是“宣告”

　　中国房地产过量吸纳货币，吹大了房地产泡沫，在吹大泡沫的过程中，就在不断发生财富转移，高价房的购买者自愿地把自己的货币资金，通过房产交易，转移到土地出售者地方政府、房地产商人、经纪人和房屋倒卖者等人手中。今年十月份房价因限购和限贷而有所下降，使前一时期高价房的购买者感到有所损失，只是没有感到金融风暴来临时的恐慌。泡沫迟早会破裂，现在看来，中国政府似乎创造了一种持续的、缓发性的使泡沫逐步缩小的方法。房地产价格下跌，是向高价房购买者公开地、正式地“宣告”下跌的一部分财富的局部转移。但不论是一次性、突发性的泡沫崩裂，还是持续的、缓发性的泡沫缩小，这些过程，都是向全社会公开宣告财富转移的一次完成或局部完成。

　　资本主义是一种社会经济制度，可以与不同政治制度结合。资本主义是建立在保障私人财产权基础上的自由企业制度，是通过资本投入实体经济追求资本收益而同时推动经济增长的社会经济制度。适度的财富差异有助于经济发展。良好的资本主义既重经济增长，又有社会公正。金融的适度发展有助于实体经济更好地配置资源、有助于经济发展，但当金融过度扩张，纵容金融掠夺，资本主义就成了金融资本主义；当国家权力与金融资本相结合时，资本主义就成了权贵资本加金融资本主义。金融泡沫的反复出现和反复破灭，是金融资本掠夺财富的不变特征。金融风暴是特大金融泡沫的突然崩裂。金融风暴席卷大地後，造成了大规模失业、倒闭和萧条，但未见用武器杀伤生命，也未见炸弹摧毁城市。一国或全球金融风暴的实质，不是战争，而是“宣告”，是向一国国内或全世界的一次公开宣告，在金融市场包括房地产金融市场中，建立在自愿交易基础上的、大规模财富转移已经完成。这种大规模的财富转移实际上在经济一片繁荣的每一次交易的当时已经发生，但自愿的交易者陶醉于金融资产和房地产的增值而不自知。这就是二十一世纪的、建立在自愿基础上的依靠金融掠夺的新金融资本主义。　　（严家祺2016-11-1 写于Washington  DC 近郊）