人民币国际化 从一带一路切入

　　大陆人行有意允许境内商业银行参与离岸人民币市场，以打通境内外外汇交易市场，让离岸人民币价格（CNH）与在岸人民币价格（CNY）拉近，最终形成境内外价格一致的人民币外汇市场。这是今年1月人行首度开放境外人民币购售银行，参与境内外汇交易后，又一重大资本市场开放措施。

　　外界普遍认为，这是为人民币纳入SDR计价通货篮铺路，也标示人民币国际化又往前迈进一大步。毕竟人民币境内外两种价格现象，寓意人民币无法自由流通事实，也意味着市场无法充分调节价格，不利人民币国际化推进。

　　外界解读，大多认为是汇率形成更加市场化。但若深层细想，结果或许刚好颠倒，这个举动反而可提供人行更多干预的工具与可能。原因就在于有能力参与离岸人民币市场的境内商业银行，大多为国有、股份制、或城市商业银行等具备一定规模的银行，而这类银行几乎都具有央企或地方国企的特性。亦即，在整体营运方针上，国家具有绝对主导权力。因此，倘若人行下令实施特定目的政策，如维稳（阻贬）人民币，这些具有一定规模的商业银行，势必会强力配合。

　　换句话说，当人行发现CNH与CNY走势不一致且朝不利既定政策方向发展时，为避免离岸与在岸人民币价差太大，引发不必要的人民币贬值预期，人行可以透过这些商业银行力量，进场买卖外汇，并藉此干预离岸人民币走势。此一作法，无形中可降低人行调控人民币汇率的难度，同时也可间接避掉汇率操纵国的指控。

　　这是一兼二顾的政策，一方面，符合国际期望让离岸人民币市场更加开放多元；另一方面，则是增加人行汇率政策运用空间。只是，并非每一个政策都具有这样一箭双鵰的好处。真实情况下，大部分政策可能到处充斥着矛盾与冲突。

　　例如，想要尽早实现人民币国际化目标，势必得加快资本开放脚步，但一旦开了资本大门，对于人民币汇率调控与货币政策有效性的掌握，势必会更加困难。特别是在当前经济下行风险日渐增温之际，北京政府对内要兼顾经济改革与成长，或许需要一个弱势货币政策来提升出口竞争力，避免经济失速过快。

　　然而，对外面临人民币国际化压力，维持强势货币却又是不得不的选项。交互激盪下，自然就暴露出政策互为矛盾与冲突的一面。

　　面对两难，已有诸多外资机构强烈质疑，近来人民币持续弱势表现是人行刻意为之，目的是刺激出口以提振经济。更有学者建议，北京或许可以考虑让人民币一次性大贬来消除人民币预期，同时改善出口严重衰退情况。其实不管是哪一种说法，都难以做到。

　　因为人民币走弱明显是受到英国脱欧及资金转趋保守影响，且从人行近期谈话中，可以发现其对人民币走势期望更倾向升值，而非贬值。一次性贬值论点则存在学理与实务的谬误，即学理上可行，但实务上因外在环境的种种限制与变化，使之不可行。

　　关键因素在于全球贸易增长的急遽减速。根据IMF及经济学人（EIU）7月最新公布的经济预测，两者皆把今年全球贸易成长率大幅下修，IMF从原先预估值3.1%下修到2.7%，EIU则从2.9%调降至2.5%，下修幅度皆高达0.4%。更不用说，年初这个预估值都还在3.5%以上。在全球贸易规模萎缩下，个别国家的价格调整（人民币贬值），显然无法对出口起到一定作用，反而可能弱化出口情势。

　　此外，一次性贬值要能有效降低预期心理、消除套利空间，重点在于要能够精准拿捏人民币真实价值，否则只会引发更强烈的贬值预期。问题是在当前金融全球化环境下，国际资金移动加速让外汇市场波动幅度更大，单一货币价值也更加难以预测。一次性贬值做法，只会让中国暴露在更高的汇率风险下。

　　人民币国际化，是大陆当前重要方针，在政策实施上可能充斥冲突与矛盾，但这是必然过程。因为中国经济正处于结构转型风口，不同面向往往需要不同政策因应，想要靠单一政策解决中央及地方政府的个别需求，无异缘木求鱼。与其左右为难，不如加快加深一带一路链结，扩大人民币在一带一路沿线国家的使用与流通，才是应该选择的道路。