北京这场豪赌如履薄冰

　　中国未售出的住宅数量足以容纳美国加利福尼亚州和纽约的所有家庭。中国政府最终可能会投入巨资来解决这个问题，但投资者应克制热情，因为救市举措也许会力度不够，抑或可能过火并重新助长房地产泡沫。

　　北京上周五推出了房地产市场纾困措施。其中最引人注目的举措是让地方政府以合理价格收购已建成未出售的存量商品房，用作保障性住房。中国央行还将设立人民币3,000亿元（约合420亿美元）保障性住房再贷款，支持地方国有企业出于同样的目的收购存量商品房。

　　投资者对上述消息兴奋不已：追踪在香港上市的中国房地产开发商股票的恒生中国内地地产指数上周五上涨5%。自中共最高决策机构中央政治局在今年4月一次会议后的声明中提到“消化存量房产”的说法以来，该指数已累计上涨18%。该声明是中央政治局在当前低迷时期首次直接提及这一问题。

　　2015年国内房地产市场同样萎靡不振的时候，中国政府推出了棚户区改造项目。当时，地方政府在国有政策性银行贷款的帮助下发放现金补贴，让人们购买新房，搬离受重建影响的破旧社区。

　　该项目的实施成功阻止了楼市滑坡。也许是过于有效，以至于房地产市场再次腾飞，开发商开始大肆举债，最终导致中国政府在2020年对开发商债务实施限制。在繁荣时期，住房开工面积远远超过竣工面积。在2019年和2020年，这一差距均达到近10亿平方米（约合108亿平方英尺）的建筑面积。

　　中国住房销售随后出现断崖式下降，去年的销售额约为1.6万亿美元，较2021年的峰值下降36%。大量房地产开发商倒闭，加之人们不再认为房地产市场只涨不跌，使购房者始终处于观望状态。这种不愿购房的情绪造成了恶性循环，房地产开发商没有足够资金来完成楼盘建设，其中包括许多已预售的商品房。

　　因此，重点解决过剩房产无疑是正确之举。但这需要巨额资金。上周五的政府公告中并未明确提及消化存量房的规模。高盛(Goldman Sachs)在上周一的报告中估计，截至去年年底，包括土地和在建项目在内，按成本计算的存量房产价值约4万亿美元。其中约45%是已建成或准备预售的住宅。该行称，房地产开发商需要大约4,000亿至6,000亿美元资金才能恢复正常运营。这与棚户区改造项目中支付的现金补贴总额相近。

　　将其中一些商品房转化为保障性住房可以消化部分库存，但这可能还不够。摩根大通(J.P. Morgan)根据政府的公开计划估计，如果通过这项措施提供30%的新公租房，将需要约合620亿美元的资金。

　　但如果政府再次向购房者提供巨额补贴，就会产生道德风险，并有可能吹起另一个泡沫。中国领导人习近平和他的经济顾问们很可能并未忽视这种可能性，他们长期以来一直批评在政府展开打击行动之前房地产行业的建设过度。自那以来，他们为构建一个更理性的市场忍受了巨大痛苦，现在不太可能放弃。

　　总之，提供的支持既要足够又不能太多，这绝非易事。中国政府已正确认识到，供应过剩是当前房地产困局的核心问题。不过，投资者最好还是不要对政府的解决方案抱有太大期望。